中国投资网（CHNVC.COM)讯 在格尔木市区外寸草不生、一望无垠的察尔汗盐湖上，耸立着青海盐湖工业集团的百万吨钾肥项目和盐湖综合利用项目。这也造成了格尔木的一道景观——每天，浩浩荡荡的50辆通勤车会沿着万丈盐桥接送员工们从市区到厂区往返。
在名义上，这些员工分属于不同的两家上市公司——ST盐湖（000578.SZ）和盐湖钾肥（000792.SZ）。但随着两家公司在6月底提前启动了合并程序，他们即将统一到同一家上市公司名下，盐湖集团的资产也将被整体置入到同一家上市公司。
“如果合并成功，青海盐湖工业集团也就实质性地完成了整体上市。”青海盐湖集团一位官员说。
合并提前
7月10日，ST盐湖和盐湖钾肥均发布公告称，两家公司正在与相关部门沟通，进行合并的前期工作，将继续停牌。
对于两家公司的合并，此前市场上已经形成共识。
一方面，青海国投分别是ST盐湖与盐湖钾肥的大股东，后两者业务上有一定关联性，不符合证监会有关规定。通过ST盐湖与盐湖钾肥的合并，可以彻底消除ST盐湖与盐湖钾肥之间存在的关联交易，消除潜在同业竞争的可能性，更好地保护投资者合法权益。
另一方面，盐湖钾肥是国内最大的氯化钾生产企业，随着近年来钾肥价格和产量的同步增长，经营业绩迅速增长。盐湖集团投资建设的盐湖资源综合利用一期、二期项目和年产 10000吨高纯优质碳酸锂项目将建成投产。通过合并，可以使双方共享钾肥业务与盐湖资源综合开发业务同步增长所带来的收益，实现共赢。
但在两家公司6月26日宣布启动合并工作时，因较原计划大为提前，出乎市场意料。
根据青海国投（青海省国有资产投资管理有限公司的简称）“关于提议提前启动数码网络与盐湖钾肥合并程序的承诺函”的内容，青海国投将在ST盐湖股权分置改革实施完成并经历一个完整的会计年度之后的10个工作日内提议启动ST盐湖和盐湖钾肥合并程序。
有业内人士认为，由于当初的股改承诺明文规定了启动吸收合并的时间，而当下市场对钾肥价格上涨普遍存在预期，盐湖集团担心合并前股价受操纵造成合并成本上升，因此选择钾肥价格未定之时启动。
记者了解到，盐湖集团内部对提前启动持欢迎意见。对于提前启动的原因，上述盐湖集团官员表示主要为了加快盐湖综合开发利用项目的建设速度。
“事实上，两家公司开发对象都是察尔汗盐湖，而察尔汗盐湖根据需要被人为的分为氯化钾和其他资源，划到不同上市公司旗下，这导致两家公司的关联交易不可避免的增多，程序繁琐也导致时间成本增大。”上述盐湖集团官员说。
这位官员还表示，不同的上市公司股东组成结构不同，利益诉求也不同，对于关联交易也有不同的想法，因此不论是在时间成本还是在其他方面，都已经影响到综合利用项目的进展。
合并路径
若不出意外，ST盐湖仍将是增发的主角。
在记者看到的两家公司合并尽职调查资料上，两家公司的排列顺序依然是以ST盐湖为首，盐湖钾肥的名字则排在ST盐湖的下面。而此次合并的财务顾问，仍旧由此前负责ST数码重组事宜的广发证券担任。
一位分析师认为，ST盐湖可能采取吸收合并的方式与盐湖钾肥合并，合并之后，盐湖钾肥的全部资产、负债及权益并入ST盐湖，原公司注销。
上述分析师表示，上市公司的合并一般以市价作为对价的基础。目前，ST盐湖股价31元/股，2008年动态市盈率103倍；盐湖钾肥股价88.12元/股，2008年动态市盈率49倍。由于ST盐湖综合项目的进度有所推迟，预计大部分项目可能到明年中期投产，盐湖综合开发的效益暂时无法体现，且具有一定的不确定性。因此，给予被合并方盐湖钾肥一定的风险溢价，预计在10%到30%之间。
按照换股比例=（盐湖钾肥换股价格+盐湖钾肥换股价格×溢价率）/ST 盐湖换股价格的公式计算，在风险溢价设定为0%的情况下，换股比例= 88.12/31=2.84；在风险溢价设定为10%的情况下，换股比例=（88.12+88.12×。10）/31=3.13；在风险溢价设定为20%的情况下，换股比例=（88.12+88.12×。20）/31=3.41.
“换股比例可能在2.84至3.41之间。”上述分析师说。
若以3来做计算，即1股盐湖钾肥换3股ST盐湖。另外，考虑到2008年1季度每股收益0.32元，加上钾肥下半年可能涨价的因素，盐湖钾肥预计全年每股收益为1.81元，而ST盐湖预计全年累计净利润9.2亿元。
上述分析师认为，在上述假设条件下，合并以后，整个盐湖集团每股收益较合并前提高33%，但远远低于盐湖钾肥的每股收益。因此，停牌前31元的股价能否支持77.5倍的市盈率值得观察。
“如果换股比例小于3，盐湖集团总股本将缩小，每股收益将提高；换股比例大于3，盐湖集团股本将扩大，每股收益将降低。”上述分析师说。
上述分析师还认为，“在目前如果复牌以后，市盈率在40～50倍左右可以适当介入，毕竟钾肥有涨价的预期。”
但对于盐湖集团而言，两家上市公司的合并仍存在风险。
上述分析师认为，在未来ST盐湖和盐湖钾肥合并过程中，两种情况可能导致合并失败。
一种情况是，由于ST盐湖、盐湖钾肥均为上市公司，其股票的二级市场价格是确定其估值和换股比例的最重要因素。如果两家公司换股比例异常，严重损害股东的利益，ST盐湖或盐湖钾肥的股东大会有可能否决合并方案，进而形成两公司无法合并的风险。
另一种情况则是，根据《公司法》和《上市公司收购管理办法》的有关规定，在ST盐湖和盐湖钾肥合并时，应当为现有股东提供现金选择权。如果无法找到愿意提供现金选择权的第三方，两家公司的合并也就无法完成。 |
